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證券時(shí)報(bào)記者 張淑賢

近期，雙良節(jié)能及其母公司雙良集團(tuán)因在微信公眾號(hào)發(fā)布具有誤導(dǎo)性文章，被監(jiān)管部門(mén)開(kāi)出合計(jì)1300萬(wàn)元罰單。這是監(jiān)管部門(mén)首次針對(duì)上市公司微信公眾號(hào)誤導(dǎo)性信息進(jìn)行行政處罰。

該案引發(fā)業(yè)內(nèi)廣泛關(guān)注與討論。對(duì)上市公司而言，應(yīng)如何厘清品牌宣傳與信披合規(guī)的邊界？對(duì)此，北京大成（上海）律師事務(wù)所高級(jí)合伙人馬宏偉接受證券時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)表示，證券法以及交易所規(guī)則對(duì)上市公司信披的要求雖足以覆蓋自媒體平臺(tái)，但對(duì)上市公司而言，還是應(yīng)設(shè)立內(nèi)部前置審核制度，分類建立自媒體發(fā)布前的內(nèi)部確認(rèn)清單。

釋放明確的監(jiān)管信號(hào)

“該案‘雙罰’，既罰公司也罰個(gè)人，品牌公關(guān)個(gè)人也在被罰之列，行政處罰力度超出預(yù)期?！币晃婚L(zhǎng)期跟蹤上市公司信披情況的業(yè)內(nèi)人士接受證券時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)表示：“之前也有明星股在公眾號(hào)發(fā)文‘蹭熱點(diǎn)’，但印象中監(jiān)管部門(mén)都沒(méi)立案調(diào)查，多是出具警示函?！?/p>

此前，得邦照明2020年微信公眾號(hào)發(fā)文“蹭熱點(diǎn)”、郴電國(guó)際2022年微信公眾號(hào)違規(guī)泄露年度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、金鉬股份控股股東2023年在微信公眾號(hào)發(fā)布減持計(jì)劃敏感信息等，監(jiān)管部門(mén)最終出具的都是行政監(jiān)管措施的警示函。

馬宏偉表示，雙良節(jié)能案釋放了三個(gè)明確的監(jiān)管信號(hào)：一是堅(jiān)持實(shí)質(zhì)重于形式，而非以補(bǔ)救免責(zé)。即便企業(yè)在晚間發(fā)布了說(shuō)明公告進(jìn)行補(bǔ)救，也無(wú)法豁免對(duì)白天自媒體“搶跑”且“帶節(jié)奏”行為的處罰。這表明監(jiān)管對(duì)利用信息不對(duì)稱干擾市場(chǎng)的“先導(dǎo)性”陳述采取零容忍態(tài)度。二是強(qiáng)化實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)，而非事后追責(zé)。在此案中，從公眾號(hào)發(fā)文引發(fā)漲停，到公司緊急發(fā)布說(shuō)明公告，再到監(jiān)管迅速立案處罰，反應(yīng)速度極快。這標(biāo)志著對(duì)于“蹭熱點(diǎn)”“炒概念”式的“偽自愿性披露”，交易所與證監(jiān)局已形成高效的聯(lián)動(dòng)監(jiān)管機(jī)制。三是注重內(nèi)容實(shí)質(zhì)，而非媒介形式。監(jiān)管緊盯的是信息本身的內(nèi)容及其對(duì)投資者決策的影響，而非承載信息的載體。無(wú)論是正式公告、微信公眾號(hào)、高管朋友圈還是互動(dòng)平臺(tái)，只要內(nèi)容構(gòu)成股價(jià)敏感信息且表述不當(dāng)，皆屬于監(jiān)管范圍。

模糊信息容易被市場(chǎng)放大

隨著微信公眾號(hào)等自媒體平臺(tái)成為上市公司與投資者溝通的工具，原本屬于品牌宣傳的渠道，不經(jīng)意間就可能成為敏感信息的泄露口。

一家上市公司公關(guān)負(fù)責(zé)人向證券時(shí)報(bào)記者透露，公司自媒體平臺(tái)多由品牌公關(guān)部門(mén)負(fù)責(zé)，發(fā)稿措辭時(shí)內(nèi)部存在明顯分歧，“品牌與銷售部門(mén)基于業(yè)務(wù)考量，傾向于放大表述”。

“深層次原因在于對(duì)‘重大性’與‘誤導(dǎo)性’存在認(rèn)知偏差。”馬宏偉分析，部分上市公司誤以為只要數(shù)據(jù)屬實(shí)、并非造假，就不是違規(guī)，但選擇性披露積極信息而隱匿消極前提（如金額極小、非直接合作等）同樣會(huì)構(gòu)成誤導(dǎo)性陳述，這是當(dāng)前證券法下最為高頻的違規(guī)觸發(fā)點(diǎn)之一。

可見(jiàn)，上市公司信披違規(guī)的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)不僅在于“說(shuō)錯(cuò)”，還在于“該說(shuō)未說(shuō)、應(yīng)澄清未澄清、應(yīng)提示未提示”。特別是在熱門(mén)板塊中，任何模糊信息都會(huì)被市場(chǎng)迅速放大。

上海金融法院審判委員會(huì)專職委員符望接受證券時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)說(shuō)，當(dāng)社交媒體平臺(tái)發(fā)布的不實(shí)信息引發(fā)市場(chǎng)較大波動(dòng)，導(dǎo)致投資者損失，相關(guān)主體就有可能面臨索賠訴訟。他介紹，從國(guó)際實(shí)踐來(lái)看，高管朋友圈等自媒體的言論等都有可能成為信披違規(guī)的載體。例如，近期美國(guó)舊金山聯(lián)邦法院陪審團(tuán)一審裁定埃隆·馬斯克在2022年以440億美元收購(gòu)Twitter（現(xiàn)為X）期間，通過(guò)發(fā)布誤導(dǎo)性推文故意壓低股價(jià)，需對(duì)投資者遭受的損失負(fù)責(zé)，賠償可能高達(dá)26億美元。該案件目前還在上訴中。

以微信公眾號(hào)為例，上述跟蹤上市公司信披情況的業(yè)內(nèi)人士總結(jié)，存在的問(wèn)題多為營(yíng)銷化表述過(guò)強(qiáng)，以宣傳口徑發(fā)布合作、訂單、應(yīng)用前景信息時(shí)，監(jiān)管部門(mén)的關(guān)注點(diǎn)在于是否搶先披露重大信息、是否擴(kuò)大了關(guān)聯(lián)。

當(dāng)前，證券法及交易所相關(guān)規(guī)則對(duì)信息披露真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性的要求足以覆蓋自媒體，不存在本質(zhì)上的法律真空。

建議分類建立發(fā)前確認(rèn)清單

面對(duì)監(jiān)管趨嚴(yán)的態(tài)勢(shì)，上市公司應(yīng)如何規(guī)范自媒體平臺(tái)的信息發(fā)布？

在馬宏偉看來(lái)，上市公司在自媒體發(fā)布宣傳信息時(shí)，第一步應(yīng)判斷內(nèi)容是否屬于證券法規(guī)制的信息披露范圍。如果自媒體文章內(nèi)容僅為一般性的企業(yè)文化宣傳、公益活動(dòng)、員工活動(dòng)、節(jié)日祝福等，不涉及經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)、客戶合作、訂單金額、技術(shù)突破、熱點(diǎn)概念，不影響投資者的價(jià)值判斷和投資決策的，通常不落入證券法規(guī)制的自愿性信息披露范圍，可按正常商業(yè)宣傳處理。反之，則可能屬于信息披露規(guī)制范圍。

第二步要判斷信息是否具有重大性。重大性標(biāo)準(zhǔn)的核心在于信息是否可能對(duì)股票交易價(jià)格產(chǎn)生較大影響。前述認(rèn)為屬于信息披露規(guī)制范圍的文章，如果發(fā)布后引發(fā)了股價(jià)的劇烈異動(dòng)，那么在監(jiān)管執(zhí)法視角下，可能傾向于認(rèn)定該信息客觀上具備了重大性。

第三步是判斷信息是否具有誤導(dǎo)性。這是界定“宣傳”與“違規(guī)”的關(guān)鍵區(qū)別。核心在于檢視該信息的結(jié)構(gòu)完整性與語(yǔ)義準(zhǔn)確性：是否使用了誘導(dǎo)性、夸大性的修辭來(lái)包裝交易或合作的實(shí)質(zhì)，導(dǎo)致普通投資者難以對(duì)該事件做出理性、準(zhǔn)確的判斷？是否為了追求傳播效果而片面強(qiáng)調(diào)、放大局部利好，卻故意或重大過(guò)失地遺漏了同等重要的負(fù)面前提？

他建議，上市公司應(yīng)分類建立自媒體發(fā)布前的內(nèi)部確認(rèn)清單。凡涉及客戶名稱（尤其是明星企業(yè)）、具體訂單金額、獨(dú)家/首發(fā)等表述，必須經(jīng)董秘合規(guī)預(yù)審；凡涉及熱點(diǎn)概念、未來(lái)預(yù)測(cè)，必須同步披露風(fēng)險(xiǎn)提示與規(guī)模占比。同時(shí)，上市公司還應(yīng)堅(jiān)持完整披露，建立股價(jià)異動(dòng)倒查機(jī)制，“上市公司在發(fā)布涉及熱點(diǎn)概念的模糊信息后2小時(shí)內(nèi)，若股價(jià)發(fā)生異動(dòng)，應(yīng)立即申請(qǐng)臨時(shí)停牌或發(fā)布澄清公告”。

上述跟蹤上市公司信披的業(yè)內(nèi)人士也建議，對(duì)上市公司尤其是熱點(diǎn)概念公司而言，應(yīng)堅(jiān)持真實(shí)、準(zhǔn)確、完整和審慎原則，不因板塊熱度、市場(chǎng)追問(wèn)或股價(jià)波動(dòng)而突破披露邊界，應(yīng)統(tǒng)一口徑，分級(jí)審核，對(duì)公眾號(hào)等自媒體平臺(tái)明晰責(zé)任鏈條。