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證券時(shí)報(bào)記者 魏書(shū)光

當(dāng)前，國(guó)際原油市場(chǎng)從3月份“溢價(jià)綁架油價(jià)”的恐慌性交易，逐漸回歸至基本面定價(jià)。最直觀的數(shù)據(jù)表現(xiàn)為，紐約WTI近月期貨合約升水較峰值回落約60%，國(guó)內(nèi)原油期權(quán)波動(dòng)率指數(shù)（VIX）自高點(diǎn)腰斬，同時(shí)原油期貨沉淀資金規(guī)模降幅超四成。

但回歸基本面定價(jià)并不代表油價(jià)必然走低。相反，美國(guó)對(duì)伊朗港口的封鎖或加速全球石油庫(kù)存消耗。瑞銀集團(tuán)認(rèn)為，若海峽封鎖持續(xù)至4月底，國(guó)際油價(jià)有望觸及每桶130美元，全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)將顯著上升。

恐慌性交易結(jié)束

自本輪中東沖突爆發(fā)以來(lái)，國(guó)際高油價(jià)已持續(xù)一段時(shí)間，市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)也從最初的“會(huì)漲到多少”，轉(zhuǎn)向“高油價(jià)下哪些資產(chǎn)有望受益”。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，當(dāng)前原油期貨價(jià)格處于高位但波動(dòng)率明顯回落，資金恐慌性交易階段已基本結(jié)束。

原油市場(chǎng)波動(dòng)率是衡量油價(jià)波動(dòng)幅度的核心指標(biāo)，一般通過(guò)歷史波動(dòng)率與隱含波動(dòng)率進(jìn)行觀測(cè)。從隱含波動(dòng)率來(lái)看，期權(quán)市場(chǎng)數(shù)據(jù)顯示，原油期權(quán)波動(dòng)率指數(shù)（VIX）在2026年3月13日觸及121.27的高點(diǎn)；此后隨著市場(chǎng)情緒逐步平復(fù)，截至4月15日該指數(shù)一度回落至57.70，較前期高點(diǎn)近乎腰斬。

以WTI原油和布倫特原油為例，3月份因霍爾木茲海峽局勢(shì)緊張，原油價(jià)格單日波動(dòng)幅度曾達(dá)5%—15%，年化波動(dòng)率一度超過(guò)50%。但是，進(jìn)入4月，隨著局勢(shì)相對(duì)緩和，波動(dòng)率有所降低，但日波動(dòng)率仍維持在2%—3%，年化波動(dòng)率約30%—40%。

資金流向更為直觀。在上海原油期貨合約上，3月份沉淀資金大幅擴(kuò)張。其中，3月9日到13日一周內(nèi)，單周資金凈流入規(guī)模達(dá)240億元，單日最大資金凈流入規(guī)模達(dá)83.80億元。而接下來(lái)的一周，資金仍然持續(xù)保持凈流入，沉淀資金規(guī)模在3月19日達(dá)到423.71億元的歷史新高。進(jìn)入4月份之后，資金持續(xù)凈流出，市場(chǎng)恐慌情緒明顯降溫，波動(dòng)下降，原油合約沉淀資金也從高點(diǎn)回落到4月15日的253.11億元，降幅超過(guò)40%。

原油風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)回吐

高盛集團(tuán)最新研報(bào)認(rèn)為，美伊4月初?；鹇暶靼l(fā)布之后，國(guó)際原油曲線前端的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)已經(jīng)下降。目前霍爾木茲海峽的石油流量尚未增加，而美國(guó)的封鎖措施可能會(huì)進(jìn)一步擠壓供應(yīng)。不過(guò)，這種壓力得到了一定程度的緩解。

據(jù)證券時(shí)報(bào)記者初步統(tǒng)計(jì)，在3月底，布倫特原油和紐約原油的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)約為20—25美元/桶，期貨價(jià)格逼近每桶120美元，原油現(xiàn)貨價(jià)格一度飆升至每桶150美元。當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平約為5—8美元/桶，布倫特原油約為95美元/桶，美國(guó)西德克薩斯輕質(zhì)原油徘徊在90美元/桶左右。當(dāng)前WTI近月升水已從峰值回落約60%，原油從“溢價(jià)綁架油價(jià)”轉(zhuǎn)向基本面定價(jià)。

盡管如此，原油基本面仍具備較強(qiáng)支撐。隨著供應(yīng)趨緊與高油價(jià)持續(xù)，需求抑制效應(yīng)將進(jìn)一步顯現(xiàn)，美伊沖突也深刻改變了全球石油消費(fèi)格局。國(guó)際能源署（IEA）預(yù)計(jì)，今年全球石油需求將每日減少8萬(wàn)桶，而此前預(yù)期為每日增長(zhǎng)64萬(wàn)桶；其中二季度石油需求預(yù)計(jì)每日下降150萬(wàn)桶，為新冠疫情以來(lái)最大跌幅。

全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)上升

值得注意的是，由基本面定價(jià)并不意味著油價(jià)必然走低，隨著美國(guó)宣布封鎖霍爾木茲海峽，原油供需或進(jìn)一步失衡。

法國(guó)興業(yè)銀行在策略報(bào)告中指出，美國(guó)對(duì)伊朗港口的封鎖可能加速全球石油庫(kù)存消耗，進(jìn)一步收緊短期供應(yīng)，并將市場(chǎng)恢復(fù)正常的預(yù)期推遲至5月中旬。過(guò)去6周，全球原油庫(kù)存已大幅下降1.9億桶至80億桶以下；疊加美國(guó)全面封鎖伊朗港口，預(yù)計(jì)全球庫(kù)存每日將再減少170萬(wàn)桶，油市緩沖空間急劇縮小。

瑞銀集團(tuán)認(rèn)為，即便霍爾木茲海峽重新開(kāi)通，全球能源價(jià)格也可能在高位維持更長(zhǎng)時(shí)間；而假設(shè)海峽封鎖持續(xù)至4月底，油價(jià)或見(jiàn)130美元/桶，標(biāo)普500指數(shù)或因此下跌10%至12%。

城堡投資（Citadel）創(chuàng)始人肯·格里芬表示，若霍爾木茲海峽封閉超過(guò)6個(gè)月，全球經(jīng)濟(jì)衰退將難以避免。經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)加劇，不僅會(huì)抑制需求，還將使各國(guó)央行面臨艱難的決定：通脹飆升是否僅為暫時(shí)性、貨幣政策是否應(yīng)維持現(xiàn)狀，或是必須提高利率來(lái)穩(wěn)定通脹預(yù)期。

國(guó)際貨幣基金組織（IMF）14日發(fā)布的最新一期《世界經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告》指出，如果中長(zhǎng)期通脹預(yù)期持續(xù)走高，恢復(fù)物價(jià)穩(wěn)定必須優(yōu)先于短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，為此需要快速收緊貨幣政策。報(bào)告將今年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期下調(diào)0.2個(gè)百分點(diǎn)至3.1%。若戰(zhàn)事及高油價(jià)持續(xù)更長(zhǎng)時(shí)間，今年全球經(jīng)濟(jì)增速將降至2.5%，全球通脹率則將攀升至5.4%。在極端情況下，今年全球經(jīng)濟(jì)增速恐降至2%。